MIG-Vivartia: Μία απάντηση, δεκάδες ερωτήσεις…

Δεκάδες αναπάντητα ερωτήματα αφήνει στους μετόχους της Marfin Investment Group η χθεσινή ολοκλήρωση της πολυδιάσπασης της Vivartia στα τέσσερα κομμάτια εξ ων συνετέθη, με την οποία δημιουργείται μια νέα εταιρεία holding μέσα στην αχανή μητρική εταιρεία holding, χωρίς να είναι σαφές αν το τελικό οικονομικό αποτέλεσμα αυτής της δαιδαλώδους επιχειρηματικής διάρθρωσης θα είναι (επιτέλους…) θετικό για την MIG και τους μετόχους της.

Από την Vivartia ανακοινώθηκε χθες ότι ολοκληρώθηκε η δια μακρόν αναμενόμενη διάσπαση της ενιαίας εταιρείας τροφίμων, που είχε δημιουργηθεί από τη συγχώνευση της ΔΕΛΤΑ και της Chipita.

Με τον τρόπο αυτό, ανοίγει ο δρόμος για να πουληθεί το πιο κερδοφόρο αποσχιζόμενο κομμάτι της Vivartia, ο κλάδος αρτοποιίας και ζαχαρωδών (η πρώην Chipita, που συστήνεται εκ νέου με την ίδια εταιρική επωνυμία) στην επενδυτική κοινοπραξία Olayan-Θεοδωρόπουλου.

Σύμφωνα με την έκθεση της Grant Thornton, που αποτίμησε την αξία των αποσχιζόμενων κλάδων, η «νέα» Chipita που πωλείται στον ιδρυτή της έχει καθαρή θέση 368,5 εκατ. ευρώ, δηλαδή με διαφορά την υψηλότερη από όλους τους αποσχιζόμενους κλάδους.

Η κοινοπραξία των αγοραστών αποκτά την Chipita περίπου στο διπλάσιο της λογιστικής αξίας ( 730 εκατ. ευρώ). Από αυτά, τα 327 εκατ. ευρώ είναι δάνεια που αναλαμβάνει η νέα εταιρεία, μειώνοντας ισόποσα το συνολικό δανεισμό της Vivartia. Μετά την ολοκλήρωση της πώλησης, μέσα στον Ιούλιο, το καθαρό χρέος της Vivartia θα μειωθεί κατά 598 εκατ. ευρώ: από 891 εκατ. στο τέλος του 2009, σε 293 εκατ. ευρώ.Τα υπόλοιπα 132 εκατ. ευρώ του τιμήματος έχει ανακοινωθεί ότι θα μείνουν στη Vivartia για κεφάλαιο κίνησης και νέες επενδύσεις. Από τη μείωση των δανείων οι τόκοι της Vivartia θα μειωθούν κατά 25 εκατ. ευρώ ετησίως.

Από το σημείο αυτό, όμως, αρχίζουν να… ζώνουν τους μετόχους της MIG αρκετά αναπάντητα ερωτήματα για το μέλλον. Σύμφωνα με τη σχετική ανακοίνωση, η Vivartia «εφεξής θα συνεχίσει να λειτουργεί ως εταιρεία συμμετοχών με τη δραστηριότητα της παροχής συμβουλευτικών υπηρεσιών και υπηρεσιών διοίκησης σε θυγατρικές της εταιρείες».

Η Vivartia παραμένει εισηγμένη στο Χρηματιστήριο, ως εταιρεία holding πλέον, και η αξία της με βάση τη χθεσινή τιμή κλεισίματος διαμορφωνόταν σε σχεδόν 1,68 δις. ευρώ. Οι μέτοχοι της MIG δικαίως διερωτώνται, αν και σε ποιο βαθμό αυτή η αποτίμηση είναι δικαιολογημένη, όπως διερωτώνται και ποια θα είναι η απόδοση της «νέας» Vivartia στον όμιλο της MIG, γνωρίζοντας από τις οικονομικές καταστάσεις του α’ τριμήνου, ότι από τις ζημιές προ φόρων ύψους 48,8 εκατ. ευρώ που εμφάνισε ο όμιλος, τα 14,5 εκατ. ευρώ προήλθαν από την «παλαιά» Vivartia.

Οι αριθμοί και… οι πονοκέφαλοι

Γεγονός είναι, ότι μια απλοϊκή, πρώτη προσέγγιση στα οικονομικά στοιχεία του νέου δημιουργήματος του κ. Α. Βγενόπουλου προκαλεί… πονοκεφάλους:

- Σύμφωνα με τις εκθέσεις της Grant Thornton, η καθαρή θέση της «νέας» Δέλτα είναι 260,2 εκατ. ευρώ, της «νέας» Goody’s 56,7 εκατ. ευρώ και της «νέας» Mπάρμπα-Στάθης 70 εκατ. ευρώ. Συνολικά, δηλαδή, η «νέα» Vivartia ως holding θα έχει τρεις θυγατρικές με λογιστική αξία της τάξεως των 369 εκατ. ευρώ, αλλά η χρηματιστηριακή της αξία θα είναι 4,5 φορές μεγαλύτερη, με βάση το χθεσινό κλείσιμο! Πάντως, οι μέτοχοι της MIG δεν ξεχνούν, ότι στην ούτως ή άλλως «παραφουσκωμένη» ως τώρα αποτίμηση της Vivartia στηρίζονται σε μεγάλο βαθμό οι υπολογισμοί για την καθαρή αξία ενεργητικού της ίδιας της MIG. Και έχουν κάθε λόγο να διερωτώνται τώρα πώς τρεις εταιρείες με καθαρή θέση 369 εκατ. ευρώ θα συνεχίσουν να δίνουν μια «βάση αξίας» 1,7 δις. ευρώ, πάνω στην οποία θα «πατάει» το οικοδόμημα της MIG…

- Τα οικονομικά αποτελέσματα της «νέας» Vivartia είναι απορίας άξιον πώς θα είναι καλύτερα από αυτά της «παλιάς» εταιρείας, όταν: α) δημιουργείται μια περίπλοκη δομή, με συνολικά τέσσερα διοικητικά συμβούλια (ένα της μητρικής και άλλα τρία στις νέες θυγατρικές) και χάνονται αρκετές, αν όχι όλες, οι οικονομίες κλίμακας που δημιουργούσε το ενιαίο σχήμα της «παλιάς» Vivartia, β) η «νέα» Vivartia χάνει το πιο κερδοφόρο κομμάτι της «παλιάς» εταιρείας, δηλαδή την Chipita και διατηρεί τον κλάδο των γαλακτοκομικών, που εδώ και πολύ καιρό έχει «αναιμικές» αποδόσεις, γ) Η δανειακή επιβάρυνση παραμένει υψηλή (293 εκατ. ευρώ) και οι τόκοι που θα καταβάλλονται θα συνεχίσουν να «γονατίζουν» την εταιρεία (θα μειωθούν από 58 εκατ. ευρώ πέρυσι, σε 33 εκατ. ευρώ). Με αυτά τα δεδομένα, είναι απορίας άξιον πώς η «νέα» Vivartia θα έχει για την MIG καλύτερες αποδόσεις από την «παλιά» εταιρεία, που ούτως ή άλλως δεν ήταν βιώσιμη, αφού τα δάνειά της είχαν «χτυπήσει» και ουσιαστικά υποχρεώθηκε από τις τράπεζες να προχωρήσει σε αυτές τις κινήσεις αναδιάρθρωσης/εκποίησης περιουσιακών στοιχείων.

- Η «παλιά» Vivartia ενσωμάτωνε, όπως είναι γνωστό, τεράστια υπεραξία στο ενεργητικό της και ένα σοβαρό ερώτημα σήμερα είναι τι θα γίνει με αυτό τον «αέρα» του ισολογισμού μετά το μετασχηματισμό. Όπως, άλλωστε, αναφέρει η MIG στις οικονομικές καταστάσεις της χρήσης 2009, «κατά το 2010, λαμβάνοντας υπόψη την ολοκλήρωση του νομικού διαχωρισμού και την ενδεχόμενη πώληση συγκεκριμένων οντοτήτων, η δομή της Vivartia ενδέχεται να μεταβληθεί σημαντικά. Αυτό θαέχει επίδραση επίσης και στην υπεραξία που αναλογεί στις δραστηριότητες της Vivartia, όπως επίσης και σε σχετικούς έλεγχους απομείωσης και παραδοχές. Λαμβάνοντας υπόψη τη ραγδαία επιδείνωση του μακροοικονομικού περιβάλλοντος, τα παραπάνω ενδέχεται να οδηγήσουν σε μείωση της υπεραξίας». Αυτή η σοβαρή προειδοποίηση μένει να φανεί σε ποιες απώλειες θα μετουσιωθεί στις επόμενες δημοσιευμένες οικονομικές καταστάσεις της MIG και της Vivartia.

«Όχημα» εκποιήσεων;

Σε όλες αυτές τις ανησυχίες, οι πιο κυνικοί παράγοντες της αγοράς απαντούν, ότι δεν έχουν πολύ μεγάλη σημασία οι υπολογισμοί για τα οικονομικά της «νέας» Vivartia, αφού αυτή δεν δημιουργήθηκε για να συνεχίσει με τη σημερινή μορφή την επιχειρηματική της δραστηριότητα, αλλά για να «σπάσει» η «παλιά» Vivartia σε «καθαρά» κομμάτια, που θα είναι πολύ ευκολότερο να πουληθούν σταδιακά από την MIG.

Μάλιστα, τις τελευταίες ημέρες διέτρεξε την αγορά η φήμη, ότι η διοίκηση της MIG συζητά με τη γαλλική Danone, παλιό εταίρο της ΔΕΛΤΑ κατά την εποχή Δασκαλόπουλου, την πώληση του τομέα γαλακτοκομικών. Από την MIG εκδόθηκε αμέσως ανακοίνωση διάψευσης των φημών, η διάδοση των οποίων αποδόθηκε σε «ανταγωνιστική εταιρεία που δημιουργεί τέτοιου είδους σενάρια». Μάλιστα, η διοίκηση της MIG δεσμεύθηκε, ότι τα μερίδια των θυγατρικών θα αυξηθούν μέσω νέων εξαγορών.

Όμως, ένας ουδέτερος παρατηρητής των εξελίξεων δυσκολεύεται να διαγνώσει πώς ακριβώς η MIG θα αναπτύξει τις δραστηριότητες στον κλάδο των γαλακτοκομικών μέσω εξαγορών, όταν είναι γνωστό, ότι η ΔΕΛΤΑ είναι η μεγαλύτερη εταιρεία του κλάδου, ότι έχει τιμωρηθεί (οριστικά πλέον, με απόφαση του Διοικητικού Εφετείου) με βαριά πρόστιμα από την Επιτροπή Ανταγωνισμού για πρωταγωνιστική συμμετοχή στο καρτέλ του κλάδου, άρα κάθε επόμενη κίνησή της για κάποια μεγάλη εξαγορά θα εξετασθεί με πολύ προσοχή από την αντιμονοπωλιακή αρχή.

Άλλωστε, όλες οι γαλακτοβιομηχανίες της χώρας διανύουν περίοδο χαμηλής κερδοφορίας και είναι απορίας άξιον, ακόμη και αν προχωρήσει η ΔΕΛΤΑ σε μια εξαγορά με την ανοχή της Επιτροπής Ανταγωνισμού, πώς θα καταφέρει να εμφανίσει ικανοποιητικές αποδόσεις, ενοποιώντας μια ακόμη εταιρεία του κλάδου με χαμηλή αποδοτικότητα.

Όλα αυτά τα ερωτήματα θα βασανίζουν όσους από τους μετόχους της MIG έχουν την υπομονή να παρακολουθούν προσεκτικά τις επιχειρηματικές «πιρουέτες» του κ. Βγενόπουλου, επιχειρώντας να υπολογίζουν σε ποιες αποδόσεις οδηγούν όσους πίστεψαν στην ιδέα του «μεγαλύτερου ελληνικού επιχειρηματικού ομίλου»…